投資要點

1 四大家族技術領域內各有所長，市占率發那科>abb>安川>庫卡

瑞士ABB 核心領域在控制系統，德國庫卡優勢在于系統集成應用與本體制造，日本發那科在于數控系統，而安川電機優勢在伺服電機與運動控制器領域。機器人四大家族在全球市占率近50%，居于絕對主導地位。

2 發那科整體營收增速最快，庫卡機器人板塊增速最快，安川凈利增速最快，ABB體量最大

2017年，ABB實現營收2242.01億，凈利潤144.6億，體量最大。發那科實現營收429.17億，同比+29.41%，收入增速最快，實現凈利潤107.5億元，同比+36.3%。安川電機實現營收264.91億元，同比+9.51%，實現凈利24.63億元，同比+97.04%，利潤增速最快。庫卡實現營收267億元，同比+23.92%，實現凈利6.72億，同比+6.09%，四大家族中利潤體量最小，但庫卡機器人業務收入增速同比+23%，營收占比近35%，二者均為四大家族之首。

3 四大家族收入結構各具特點，中國市場需求龐大

2017年，發那科FA、Robomachine、機器人本體制造和維保服務收入各占30.6%、26.2%、31.4%和11.9%，收入來源覆蓋上游核心零部件、中游本體與下游應用以及后服務。安川電機驅動控制收入占比43%-48%，機器人收入占比33%-38%，比例穩定。庫卡系統集成業務收入占比45.4%，機器人本體34.5%，反應其在本體制造與下游集成的優勢。ABB以電氣業務為主，機器人業務占比24%。四大家族收入地區上，亞洲地區，尤其是中國市場占比逐步提高。

4 發那科研發占營收比例最高，盈利能力強大，庫卡略遜一籌，四大家族資本開支均成上升趨勢

2017年，發那科毛利率45.2%，凈利率25%，位居首位，研發投入25億元，占營收比5.8%，庫卡毛利率21.7%，凈利率僅為2.5%。我們認為是上游零部件自給程度+下游應用標準化程度的差異導致四大家族盈利能力水平不同；在上游，日本納博RV減速器與哈默那科諧波減速器壟斷全球75%市場份額，庫卡減速器90%來自納博，而發那科與安川為納博一級供應商，拿貨價格較庫卡優勢明顯。庫卡伺服電機由德國西門子提供，而發那科、安川、ABB除減速器外基本實現自給自足。下游看，發那科布局3C行業，產品精細化程度高，而庫卡多應用于標準化程度高的汽車領域，邊際利潤率低。

5 多重條件支持國產替代進程加速

稅收層面，國外機器人企業稅率集中于30%以上，我國典型企業有效稅率集中于9%-12%左右，低于國外企業。政府補助層面：隨著國產機器人自主造血能力的提升，2015年后我國典型企業政府補貼占比逐年下降。另外，我們認為四大家族產品更偏向于標準化和通用化，深度的行業應用需要結合實際產業工藝進行二次開發，中國機器人公司可能最先在貼合產業應用的細分化和專業化領域突圍。

投資建議

機器人本體及零部件制造是產業發展的基礎，下游集成應用是實現商業化、規模化的關鍵。中長期看好核心零部件國產替代，短期系統集成商有望率先突圍。深耕下游行業應用廠商有望率先突圍，3C等大體量行業相關應用空間大。建議關注埃斯頓、機器人、拓斯達、天奇股份、中大力德、雙環傳動、上海機電、匯川技術（東吳電新組覆蓋）和美的集團（東吳大消費組聯合覆蓋）。

風險提示

技術突破進度與政策低于預期、四大家族市占率持續提升，進口替代進程低于預期、智能制造產業過剩

1 機器人四大家族各有所長

全球范圍內，機器人行業的第一梯隊分別是日本的發那科（fanuc）、安川電機（Yaskawa）、瑞士的ABB和德國的庫卡（kuka）。四大家族在各個技術領域內各有所長，ABB 的核心領域在控制系統，KUKA 在于系統集成應用與本體制造，發那科在于數控系統，安川在于伺服電機與運動控制器領域。

發那科成立于1956年，是當今世界上數控系統科研、設計、制造、銷售實力最強大的企業。公司依靠數控系統及伺服系統、機器人和機床三大業務板塊緊密結合，形成統一平臺進行控制與集成。2017年發那科機器人累計銷量達50萬臺，產品市占率位居全球首位，具有強大競爭力。

安川電機成立于1915年，具有自動控制、機器人業務、系統集成三大業務板塊，其三大支柱變頻器、伺服電機、機器人風靡全球，傳承近百年的電氣電機技術，安川的AC伺服和變頻器市場份額穩居世界第一。

ABB成立于1988年，由成立于1883年瑞典阿西亞公司（ASEA）和成立于1891年的瑞士布朗勃法瑞公司（BBC Brown Boveri）合并而成，是電力和自動化技術領域的領導廠商，業務涵蓋電力產品、離散自動化、運動控制、過程自動化、低壓產品五大領域。

庫卡最早于1898年成立，1956年向德國大眾提供第一條焊接專線進入汽車領域，1973年研發了名為FAMULUS的第一臺工業機器人，1995年庫卡機器人獨立成立有限公司，2017年被美的收購。其客戶主要來自于汽車制造領域，是汽車工業機器人當之無愧的第一名，且在其他工業領域的運用也越來越廣泛。目前具有機器人、系統集成與瑞仕格（醫療與倉儲機器人）三大業務。

四大家族實力強勁，在機器人技術與市場占有率上遙遙領先。在2015年之前，四大家族在全球的市占率在50%以上，而隨著全球許多細分領域機器人廠商的崛起以及《中國制造2025》推動下國內廠商的發展，四大家族市占率遭受一定程度擠壓，但總體上依然占主導地位。

2 發那科營收增速最快，安川凈利增速最快，ABB體量最大

受益于全球自動化率提升（尤其是3C產品）以及新興國家勞動力成本上升帶來強勁市場需求，2017年四大家族業績表現搶眼。從營收看，除ABB受近期業務整合影響下降外，其余三家均保持上升趨勢，從凈利潤上看，四大家族均有不同程度上漲。

從營收和利潤體量上看，ABB作為國際電氣巨頭公司，體量最大，2017年實現營收約2242.01億元，同比-4.46%，凈利潤144.6億，同比+9.77%。從營收增速看，得益于高速鉆孔機與機器人等產品熱銷，發那科2017年實現營收429.17億元，同比+29.41%，增速最快，實現凈利潤107.5億元，同比+36.3%，盈利能力強大。從凈利增速看，受益于AC伺服電機和機器人銷量上升，2017年安川電機實現營收264.91億元，同比+9.51%，實現凈利24.63億元，同比+97.04%，近乎翻倍，增速最快。2017年庫卡實現營收267億元，同比+23.92%，實現凈利6.72億，同比+6.09%，在四大家族中利潤體量最小。

3 收入結構各有側重，亞洲市場需求強勁

發那科擁有三大部門：（1）FA（工業自動化）：包括CNC數控系統、伺服電機、激光振蕩器等；（2）機器人：包括協作機器人、大型與微型機器人、弧焊機器人等200多種用于各行各業的工業機器人；（3）Robomachine（數控機床）：包括小型加工中心、注塑機、點火花線切割機、納米級超精密機床等；另外，公司2015年開始加入統計維修部門收入。

整體看，發那科的收入結構較為合理，收入來源覆蓋上游核心零部件、中游本體與下游應用以及后服務。2017年FA、Robomachine、機器人本體制造和后續維保服務各占營收30.6%/26.2%/31.4%/11.9%，其中受益于3C電子電氣行業的快速發展，經換算，Robomachine部門實現營收112.33億元，較2016年58.02億增長近一倍，占營收比26.2%，同比+8.7pct。

從收入地區來源看，經過換算，2017年中國市場需求強勁，銷售收入從2016年的66.3億元增長到2017年的127.5億元，增幅達92.3%。帶動亞洲（除日本）地區收入占比45.4%，同比+9.1pct，位居首位。

安川電機有四大部門：（1）驅動控制：包括伺服電機、控制器等；（2）機器人：包括工業機器人、晶圓傳送機器人、醫療機器人、協作機器人等；（3）系統集成：為機器人應用于鋼鐵、造紙、廢水處理、鐵路運輸等行業提供解決方案；（4）IT與物流服務等。整體看，安川電機的收入結構占比較為穩定，近五年來驅動控制部收入占比在43%-48%之間，機器人部收入占比在33%-38%之間。安川電機利用其在電機系統的百年技術沉淀與機器人的價格優勢，獲得了穩定的市占率。

日本地區是安川電機的主要收入來源，占比在30%以上。中國市場需求龐大，占比在21%-22%，是安川電機除本國之外的第二大市場。

庫卡有三個部門：（1）機器人：包含六軸機器人、醫療機器廠、碼垛機器人等產品；（2）系統集成：提供汽車制造、電子加工、食品加工等行業應用的解決方案；（3）Swisslog（瑞仕格公司）：庫卡于2015年對其完成收購，為醫院、倉庫和配送中心實施先進的自動化解決方案。庫卡的收入結構反應其在本體制造與下游集成方面的優勢，2017年庫卡系統集成業務占收入比在45.4%，機器人本體占34.5%，同時瑞仕格與庫卡產生了良好的協同效應，占收入比穩步提升至22%。

2017年庫卡公司被美的收購，庫卡也加大了在華市場的擴張力度。2017年庫卡機器人板塊營業收入約為12億歐元，占整體銷售額的38%，其中中國市場占比約為20%，庫卡計劃到2020年，在中國市場實現10億歐元以上的年銷售額，與美的集團的協同性預期將日益凸顯。

ABB目前有4個主要部門：（1）電氣產品事業部：包括電動集成基礎設施、變電站、配電自動化、電氣安裝、測量和傳感以及控制等產品；（2）機器人及運動控制部：包括電機、機械動力傳動裝置、機器人等；（3）工業自動化部：提供集成解決方案與服務；（4）電網事業部：提供電力和自動化產品、系統、服務和軟件解決方案。

2017年ABB面臨業務轉型，剝離了高壓電纜等非核心業務，電網業務占比下降2%，而由于汽車及電子和半導體整體行業持續投資以及小型機器人、小型驅動器和電機的需求上升，ABB 2017年在機器人及運動控制領域實現營收84億美元，占營收比24%，保持穩定。

ABB的收入地區來源很穩定，2017年歐洲占比33%、美洲占比30%、亞洲中東非洲占比37%。

4 2017年庫卡機器人業務營收增速最快

四大家族的機器人業務收入穩健增長，庫卡2017年機器人銷售收入增速以23%位居四大家族榜首。根據IFR統計，過去10年來，全球工業機器人銷售低點在2009年，銷售高點在2011年，據IFR計算，2017年全球銷售金額增速約為17.6%。2017年四大家族的合計收入增速約為10%。2017年全年四大家族的機器人收入增速排名為：庫卡（23%）>發那科（18%）>安川（8%）>ABB（-4%），庫卡增速第一。

四大家族中，庫卡機器人收入對主營業務收入占比高，是最純正的工業機器人公司：2017年機器人業務對主營業務收入占比排序：庫卡（35%）=安川（35%）>發那科（32%）>ABB（5%）。

四大家族在機器人領域各有側重。KUKA專注工業機器人產品，率獲國際設計大獎，并于2017年春季率先投產的輕量型七軸協作醫療機器人 iiwa代表了未來發展的大趨勢：更安全、更智能，是目前世界上第一臺不需要護欄的工業機器人；ABB在工業機器人、高低壓電網產品具有非常大市場占有率；安川具有較強的伺服系統和運動操控器產品，并且其技能水平在日系品牌中名列前茅；發那科有一流的核心零件、控制系統和機床，具有成本和技術優勢。

鑒于機器人在汽車制造業應用漸趨成熟，標準化程度不斷提高，盈利空間逐步壓縮，庫卡也在尋求下游集成的多元化布局。

一方面，庫卡逐步向3C行業應用轉移，向小型化、數字化發展，并進一步滲透在醫療服務領域的應用。例如，KUKA的 KR AGILUS sixx機器人已經研發成熟，下一代 KR AGILUS 將于年底取代所有標準類型的小型機器人，它擁有6和10公斤的負載能力，工作范圍為700 mm至1100 mm；另外2017年庫卡推出的七軸安全性機器人iiwa，負重分為7kg和14kg，能夠達到精度0.1mm，iiwa已通過美國FDA認證，由X光引導下成功試驗骨髓穿刺手術，試驗結果顯示100%到位。目前已經在中國做臨床試驗，未來將會在中國市場進行推廣。

另一方面，庫卡利用其在傳統汽車行業的應用優勢，逐步向新能源產業鏈應用拓展。目前世界各國相繼出臺了關于限制傳統燃油汽車的政策措施，新能源汽車發展是大勢所趨。目前困難在于，車身材料不同造成機器人焊接技術有所不同。但鋰電池生產、鋰電池包的組裝、焊接、拼接是空間廣闊的藍海市場，目前KUKA已經成功滲透并有一定業務量。

在2017年庫卡機器人的下游應用領域中，汽車領域實現營收4.26億歐元，占比為34.86%，較2016年40.63%相比下降了5.77pct，而在通用工業領域的應用實現營收5.72億歐元，占比從40.84%提升至46.77%；服務機器人占比從18.53%變為18.38%，基本持平。

5 盈利能力發那科獨占鰲頭，庫卡略遜一籌

對于機器人所處的技術密集型行業，公司產品競爭力以及運營模式決定著盈利水平。通過對比四大家族毛利率與凈利率，發那科的盈利能力最強，2017年毛利率為45.2%，凈利率為25%，且常年以來毛利率維持在40%以上，凈利率維持在20%以上。另一家日本公司安川電機2017年毛利率34.4%，凈利率9%，綜合對比位居四大家族第二。由于ABB業務龐雜，主業為電氣相關，機器人業務收入占比僅為總營收23%-25%左右，截止2017年末，ABB的總資產規模約為2827億，比其它三家公司資產總和還要多，重資產運營模式下ABB毛利率為29.9%，凈利率6.9%，排名第三。庫卡在四大家族中盈利能力較弱，2017年毛利率21.7%，凈利率僅為2.5%。

從產業鏈上下游尋找差異原因：上游零部件自給程度+下游應用標準化程度的差異導致了四大家族盈利能力水平不同。

站在機器人產業鏈中游的本體制造商角度，我們嘗試從上、下游兩個角度分析發那科與庫卡盈利能力差距較大的原因。從上游的核心零部件自給程度看，在機器人成本構成中，減速器、伺服電機與控制器占到總成本約70%-80%，其中減速器約占30%-40%，對于上游零部件的掌控程度影響產品的盈利水平。

可看出，（1）各大廠商減速器均需外購，但相比于庫卡，日本發那科與安川的伺服電機均可自產自給。（2）發那科目前已形成從數控系統、伺服電機到機器人加工中心的完備產品鏈，基本實現自給自足，且外購的議價能力也很強。發那科通過全球46個國家建立 252 個以上的分支機構的營銷網絡來捕捉用戶共性需求，并用強大的數控技術優勢集中量產機器人，可實現規模效應進而控制成本。（3）安川電機除去減速器外購，其他諸如控制器、伺服系統和機械設計也都由自己完成。（4）庫卡優勢在于本體制造與下游集成應用，但伺服電機由德國西門子提供，而減速機90%來自日本納博。發那科與安川是納博的一級客戶，而ABB與庫卡為二級客戶，從納博購買的減速器價格會高于日本企業，上游核心零部件依靠外購使得庫卡產品盈利能力略遜一籌。

從下游應用標準化程度來看，當前制約機器人普及率上升的一個重要原因就是在3C電子加工等行業的系統集成項目是非標準化的，不能完全的復制，也就較難形成規模，這就意味著對于機器人的技術程度要求更高，這類機器人單價往往也較高。發那科的SCARA sr-3ia和sr-6ia等小型機器人結構緊湊、重量輕、精度高，發那科還具有Robomachine業務，包括小型加工中心、注塑機、點火花線切割機、納米級超精密機床等，產品結構更為豐富，迎合了目前3C產品快速發展的潮流，利潤率高。

相比較，庫卡的工業機器人業務多來自汽車行業，在120KG以上的機器人中，庫卡和ABB的市場占有量居多，在重載的400KG和600KG的機器人中，庫卡的銷量是最多的。汽車行業的大批量、標準化生產線設備需求導致本體制造商的邊際利潤率走低。歐洲的人工成本和管理成本相對較高，在一定程度上影響了公司的利潤率。

另外從收入結構看，以2016年為例，庫卡系統集成業務占收入比達46.8%為最高，而系統集成業務的毛利率僅為17.37%，低于機器人業務毛利率36.99%，進而在整體上拉低了盈利水平。事實上，無論國外還是國內，下游系統集成商競爭都異常激烈，行業壁壘的存在、專業人才的匱乏使得集成商的規模很難做大，而且通常對集成商采取分批付款，如果多個項目同時進行，集成商面對一些業務外包也需要自己墊款，資金壓力也較大。加之機器人整體價格下降、汽車制造等行業標準化程度提高等使得系統集成商生存環境變差。同樣是四大家族之一的安川電機，系統集成部門收入近5年來一直走高，2017年達529.34億日元（約合31億元人民幣），但自2013年以來部門經營利潤一直為負，且虧損并有擴大之勢。

6 四大家族減速機均受制于人，納博與哈默那科壟斷全球

減速器是生產機器人的核心零部件，減速器的產能狀況與購銷渠道也影響著機器人本體制造商的成本。RV減速機與諧波減速機是工業機器人最主流的精密減速器。RV減速機一般用于負載大的工業機器人，而諧波減速機主要用于負載小的工業機器人。分別被納博特斯克和哈默納科（Harmonic Driver Systems）所壟斷，兩者約占據全球75%的市場份額。

日本納博特斯克是世界上最大的精密擺線針輪減速機制造商，1985年開始致力于生產高性能減速機、中空軸減速機、各類制動裝置等高精尖產品，目前有精密設備、運輸設備、飛機和液壓設備與工業設備四大業務部門，其生產的精密設備具有高扭矩、高剛性、高耐過載沖擊荷載能力，兼有高精密和超低的回程間隙，產品和技術應用于工業機器人、交通運輸設備、工程機械、新能源等。

日本哈默納科設立于1970年10月，其生產的HarmonicDrive?安裝于機床、工業機器人、半導體制造裝置、FPD制造裝置、石油挖掘操控系統等設備中，在時代最尖端的領域中積累了40多年的豐富經驗。

受益于全球工業機器人出貨量再創新高，2017年納博特斯克實現營收166.82億元，同比+14.44%，凈利潤15.69億元，同比+49.74%。2017年哈默納科實現營收32.1億元，凈利4.76億。（注：2016年凈利變動由收購所致，不具備可持續性）

兩家公司毛利率與凈利率水平穩步提升，2017年納博毛利率28.48%，同比+0.18pct，凈利率9.42%，同比+2.36pct；哈默納科毛利率48.2%，同比+0.8pct，凈利率14.7%。（注：2016年受并購所致，凈利率不具有可持續性）

從具體業務看，納博擁有精密設備（減速器）、運輸設備、飛機和液壓設備、工業設備四個部門，在2017年部門整合為零件解決方案、運輸解決方案和輔助解決方案三個部門。以2016年為例，精密設備部門實現收入35.16億人民幣，若按日元口徑，占營收23.27%，部門的營業利潤率為15.13%，而公司整體的營業利潤率為9.59%，可見納博的減速器業務整體上拉高了公司的盈利水平。

哈默納科分為減速器、行星齒輪、機電一體化三個業務部門，其中2017年減速器業務實現營收17.43億，同比+47.42%，占總營收比為77.66%，比重逐年提高。

哈默納科的減速器廣泛應用于機器人、半導體設備、面板設備、打印設備、光纖設備、測量設備等，近年來，用于機器人業務的減速器收入占比一直提升， 2017年，哈默那科機器人減速器收入約為11.64億元，占營收比為60.49%。

減速器業務之所以被納博特斯克與哈默納科壟斷：

一是因為需要大量持續的研發投入與資本支出來維持，并積累技術沉淀，研發周期長使得行業易形成壁壘。納博與哈默納科已經深耕減速器行業數十年，產品在實踐檢驗中已積累了大量經驗并形成了完備的產品系列，而競爭對手往往只有幾年的制造經驗，產品無法滿足應用廠商的高質量要求。

二是因為減速器市場空間相對較小，但生產成本高，對于四大家族機會成本大，缺乏足夠吸引力。據統計局數據顯示，2017年我國工業機器人產量13.1萬臺，同比增長68.1%，1臺機器人約有4-6臺減速器，假設一個減速器的均價為0.6萬元，則2017年我國工業機器人減速器市場需求空間大致在31億-47億區間，相比于機器人本體制造及系統集成幾百億規模的空間，減速器業務市場規模相對較小，且生產減速器需要購買超精密的磨削設備進行加工，這會產生大量的設備折舊侵蝕利潤。以納博為例，目前年已形具備60-80萬臺量級的年產能，能產生規模效應進而降低成本，而國內企業僅2-3萬的年產能，不但無法彌補固定成本，進而無法留存利潤投入研發，而且產能不足也無法滿足四大家族等本體制造商的需求，可能強化負面循環。

三是因為減速器價格處于下降通道，很大程度下擠壓了相關廠商的利潤空間。近年來，面對其它減速器廠商的競爭，納博特斯克的減速器已經降價超過50%。非常接近于成本價，而國產減速機在此價格基礎上又便宜50%-80%，過低的價格導致國內絕大多數企業的銷售收入勉強僅能抵過設備折舊。

觀察納博與哈默納科兩家公司的研發投入與資本支出，絕對數額保持上升趨勢。2017年納博研發投入5.16億，占營收比3.09%，資本開支增加至9.17億。2017年哈默納科研發投入0.82億，占營收比3.11%，資本開支增加至5.61億。

減速器產能供應情況影響機器人本體廠商的產量。納博與哈默納科近期紛紛加大資本支出擴大產能。2016年納博在常州武進區新建了總投資1.45億美元的生產基地，主要生產工業機器人用核心零部件精密減速機，一期產能10萬臺，最終形成年產20萬臺精密減速機的產能。2017年納博總產能約80萬臺/年，預計目標在2018年至84萬臺/年、2019年106萬臺/年、2020年120萬臺/年。

哈默納科根據不同市場地區設立產能目標，目前其產能分布為德國月產1萬臺、日本月產6萬臺、美國與韓國月產0.2萬臺與0.1萬臺，加總為月產7.3萬臺，至2020年目標為德國月產3萬臺、日本產能10萬臺、美國與韓國月產1萬與0.3萬臺，加總為月產14.3萬臺。盡管兩家公司在進行產能擴張，但相比機器人市場快速增加的需求，減速機供給仍然偏緊。

由于納博與哈默納科的減速器產能有限，并簽有優先銷售給日企的協議，且銷售給外國企業的減速器往往價格翻倍、交貨期長，這在一定程度上也限制了國內本體廠商的發展。從納博2015-2017的收入地區構成可以看出，銷售給發那科與安川電機等日企占比一直在55%以上，其次是ABB與庫卡所在的歐洲地區占16%左右，由于中國市場快速增加的需求，2017年中國占比14.3%，較2016年的11.4%提高了2.9pct。機器人核心零部件國產化仍然任重道遠。

7 發那科研發占比最高，四大家族均加強布局中國市場

研發投入一定程度上決定產品核心競爭力，而資本支出程度代表公司對行業周期景氣度與整體方向的判斷。ABB由于自身體量大，研發投入的絕對值最高，2017年達86.65億；2017年發那科研發投入達25億元，占營收比5.8%，領先于另外三家公司，這也與其產品整體盈利能力最強相互印證。

在資本支出上，四大家族均有不同程度的擴張計劃，共同點是：（1）他們資本支出的總體趨勢都持續上升；（2）他們都有持續擴產產能的計劃；（3）他們都將發展重點瞄準了中國市場。其中，（1）（2）兩點反映了四大家族對機器人行業景氣度維持向上的趨勢判斷，第（3）點反映了中國作為全球機器人最大需求市場的地位日益重要。

1. 發那科：為了提高生產能力，在日本本土，2018年發那科分別花費87億日元和18億日元擴建ROBOSHOT工廠和ROBOCUT工廠，花費65億日元新建新的加工廠生產機器人零部件，計劃2018年底完成。在中國，2016年發那科投資1億元人民幣簽約重慶技術中心項目，到2020年力爭達到年產工業機器人1萬臺、服務機器人及特種機器人2萬臺的能力。2018年發那科的華南基地動工，主要包括機器人及機器人系統研發生產制造等。

2．安川電機：2017年 4月，安川電機與長盈精密在正式簽約成立合資公司廣東天機機器人有限公司，通過技術合作拓展中國市場，2017年已生產500臺小型六軸機器人，2018年生產2000臺，到2021年實現年產1萬臺的規模。為了增設伺服驅動器產線，2017年5月，安川（沈陽）第三工廠開始建設，目前已完成上梁儀式。

3．庫卡：2018年1月，庫卡在上海投產第2家工廠，將年產能提高至目前兩倍的2.5萬臺。2018年3月在順德開啟全球第二大制造工廠，預計到2024年基地機器人產能將達到每年7.5萬臺，同期庫卡在華機器人總產能將達到10萬臺。

4．ABB自2015年以來整合業務、頻繁進行收購。2015年收購Gomtec加碼協作機器人業務，2016年收購瑞典系統集成公司SVIA，2017年收購貝加萊與收購GE工業系統業務。在中國，ABB擁有研發、制造、銷售和工程服務等全方位的業務活動，40家本地企業。2018年5月ABB重慶應用中心正式開業，為客戶提供從應用開發、前端銷售、系統集成到客戶服務的全價值鏈業務支持。

8 多重條件支持國產替代，系統集成商有望率先突圍

綜上所述，在核心零部件、機器人本體制造方面，無論是技術掌握程度，還是業績體量上，我國相關公司與納博、四大家族等外國巨頭仍存在著較大差距。在正視差距的同時也應意識到，留給國產廠商進口替代的空間潛力很大，畢竟中國是全球最大的工業機器人消費市場，方方面面有諸多有利條件支持著國內企業加速發展。

（1）稅收層面，我國機器人有關廠商的有效稅率低于國外企業。

對比有效稅率，國外機器人企業稅率集中于30%以上，我們選取國內機器人行業典型公司埃斯頓、新松機器人、拓斯達、上海機電與雙環傳動作對比，發現其有效稅率集中于9%-12%左右，在國家稅收政策扶持下，相比國外機器人企業具有優勢。

（2）研發投入與政府補助層面：加快國內核心企業自主創收能力持續提高

根據2015年發布的《中國制造2025》、2016年發布的《機器人產業發展規劃（2016-2020年）》、2017年發布的《制造業核心競爭力三年行動計劃（2018—2020年）》關于機器人行業的指示精神，中央政府與各級地方政府大力支持機器人產業發展，對企業機器人生產基地與技術相關研發工作發放不同程度的補貼。

機器人行業發展需要不斷的資金與研發投入，我國機器人行業發展仍需政府更大力度的支持，當然，一味的發放補貼并不利于行業的發展，通過適度補貼的支持，幫助企業提高自主創收能力，實現內生發展才是目的。

通過對比5家國內典型公司的政府補助占利潤總額的比例，在2015年后，隨著我國機器人行業的典型公司自主創收能力提升，補貼占比逐年下降。2017年，五家公司的營收與扣非凈利潤均實現了不同程度的上漲，但考慮到政府補助的會計核算具有調節空間，且埃斯頓（2017年占比23.32%）、機器人（2017年占比10.42%）等行業龍頭公司補貼占比仍然很高，可以看到，機器人產業競爭環境仍較激烈。

從研發投入上，2017年，補貼收入占比前兩位的埃斯頓與機器人，研發投入占比分別為9.82%與6.70%，拓斯達5.69%位列第三。國內廠商在研發上保持著持續高投入。

（3）貼近下游應用市場，國內本體制造+系統集成廠商憑地利優勢有望突圍

對于上游的減速器、伺服電機等核心零部件市場，納博、哈默那科等國外生產廠商一直以來實行技術封鎖政策，且行業集中度很高，國內廠商通過海外收購直接超車的可能性不大。從內生發展角度，由于核心零部件技術門檻高、產品驗證周期長，高端客戶接受意愿不強，短期國內公司實現快速突圍的難度較大。但在中長期，隨著政策支持+技術突破，國內產商實現突圍值得期待，例如在諧波減速器市場，國內的蘇州綠的公司產品已有一定的市占率，在RV減速器市場，國內南通振康、雙環傳動、中大力德等也在大力研發中，且有產品放量。

對于中游本體制造與下游系統集成，本體制造是產業發展的基礎，而下游集成應用是產業實現商業化、規模化的關鍵。（i）四大家族壟斷本體制造市場，但差距也意味著空間。2017年，國內13.1萬臺的機器人產量中，國產占比不足30%，高端機器人占比不足10%，按照國內廠商2萬臺產量的水平，具體到單家公司，大型廠家產量規模僅為1000-2000臺左右，不足四大家族任意一家產量的十分之一，提升的空間彈性很大。（ii）應集中培育國內的大型本體制造+系統集成廠商，增強對外議價能力。從必要性看，目前隨著行業內公司數量增加，機器人價格整體處于明顯的下行趨勢，在面對四大家族搶占中國市場的激烈競爭下，國內企業之間也時而出現“價格戰”等無序競爭情況，行業內企業各自為戰、信息閉塞、缺乏相關的必要合作。機器人行業聯盟組織有望發揮作用，維持行業有序健康發展。從可能性看，在中國市場，四大家族也互為競爭關系，同樣需要本土化，與國內企業合作來完善銷售網絡。國內若能集中力量培育出龍頭公司，存在同四大家族進行議價的空間可能。（iii）深耕下游行業應用廠商有望率先突圍，3C等大體量行業相關應用空間大。在系統集成應用中，不同行業的項目各具特殊性，如果長時間專注于某領域，易形成較高行業壁壘，但也一定程度限制了應用廠商規模的做大。我們認為未來系統集成應用將朝著更加細分化和專業化趨勢發展，而應用行業的空間大小決定了集成廠商的規模，四大家族產品更偏向于標準化和通用化，深度的行業應用需要結合實際產業工藝進行二次開發，這也給中國的機器人廠商提供了卡位下游的發展機遇。以面板、半導體、鋰電池制造為代表的3C電子加工行業空間廣闊，自動化率需求大，有足夠的空間誕生系統集成龍頭廠商，且其產業轉移的方向也在中國。一旦龍頭廠商形成，預計會通過收購等方式進行產業鏈的溯源方向整合，行業集中度也會隨之提升。

9 風險提示

（1）機器人國產替代進度不及預期，四大家族市占率持續提升。

（2）技術突破進度與政策支持力度低于預期。

（3）智能制造產業過剩。