半導(dǎo)體行業(yè)區(qū)別于其他行業(yè)，除了資本驅(qū)動(dòng)，技術(shù)的積累和產(chǎn)品的周期也是不可逾越的?！皢慰吭义X一定會(huì)一地雞毛，政府和投資者的代價(jià)都會(huì)很高?，F(xiàn)在有些公司得到支持之后，錢不是從市場(chǎng)上去賺，而是靠補(bǔ)貼、靠投資賺錢，這就意味著它的定價(jià)不是按照市場(chǎng)規(guī)律來的，這對(duì)產(chǎn)業(yè)是一種傷害?！?/p>

半導(dǎo)體投資熱的背面

半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)不依賴于豐富的物產(chǎn)資源，也不依賴便利的地理位置，它是一個(gè)高度技術(shù)與資本密集型的產(chǎn)業(yè)，“錢”和“人”是該產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵。硅谷崛起的關(guān)鍵助力就是風(fēng)險(xiǎn)投資。中國(guó)目前正憑借政策扶持和大量的資金投入，積累技術(shù)經(jīng)驗(yàn)和人才儲(chǔ)備，拉近與國(guó)外的差距。那么，硅谷崛起之初的風(fēng)投模式在中國(guó)是否奏效？在半導(dǎo)體投資熱潮持續(xù)的情況下，我們必須看到其可能對(duì)產(chǎn)業(yè)造成長(zhǎng)期不利影響的背面。

8月31日，ARM中國(guó)執(zhí)行董事長(zhǎng)兼CEO吳雄昂在廈門舉辦的集微半導(dǎo)體峰會(huì)上坦言，之前從投資的角度來講，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)并不太被投資人看好，風(fēng)險(xiǎn)投資不熱衷于該產(chǎn)業(yè)是因?yàn)樾袠I(yè)的本質(zhì)。

投資大、回報(bào)周期長(zhǎng)的特征曾長(zhǎng)期為半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)投資豎立了“無形壁壘”。但近年來，中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)風(fēng)起云涌，新一輪的投資熱潮已來勢(shì)洶洶。國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金（簡(jiǎn)稱“大基金”）和各地方產(chǎn)業(yè)投資基金所代表的政府資金、大型科技公司內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)投資部門，以及活躍于半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的民間資本三股力量涌入半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)。

資本在將半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)推入加速發(fā)展軌道的同時(shí)，也引發(fā)了不少國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體從業(yè)者和投資人對(duì)“資金過?！钡膿?dān)憂。而資金過?；驎?huì)導(dǎo)致項(xiàng)目?jī)r(jià)格過高、企業(yè)易被拆散、同類競(jìng)爭(zhēng)過多等問題，進(jìn)而背離半導(dǎo)體公司依靠盈利不斷投入研發(fā)的核心發(fā)展模式。

硅谷模式是否適用于當(dāng)今中國(guó)？

說起半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)，就離不開風(fēng)險(xiǎn)投資。

華登國(guó)際董事總經(jīng)理黃慶對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，硅谷的崛起正是依靠半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的崛起，而半導(dǎo)體公司的起步很大的程度上依賴于風(fēng)險(xiǎn)投資。

喬治·多里奧特被稱作“風(fēng)險(xiǎn)投資之父”，其于1946年成立的美國(guó)研究與開發(fā)公司被認(rèn)為是非家族式的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)模式的開端。不過，也有學(xué)者認(rèn)為，“風(fēng)險(xiǎn)投資之父”應(yīng)是成立于20世紀(jì)60年代的戴維斯-洛克公司的聯(lián)合創(chuàng)始人亞瑟·洛克，洛克幫助仙童半導(dǎo)體成為第一家由風(fēng)險(xiǎn)投資支持成立的硅谷公司，之后又創(chuàng)辦了自己的公司，并在Teledyne、英特爾和蘋果等眾多硅谷高科技企業(yè)創(chuàng)建時(shí)發(fā)揮了關(guān)鍵作用。

在與洛克及另外一位銀行家巴德·科伊爾于10張一美元的鈔票上簽訂“協(xié)議”后，仙童“八叛徒”于1957年9月18日向“晶體管之父”威廉·肖克利遞交了辭呈，這一天也在日后被《紐約時(shí)報(bào)》評(píng)為改變美國(guó)歷史的十個(gè)日子之一。

“八叛徒”開創(chuàng)了人才團(tuán)隊(duì)在風(fēng)險(xiǎn)投資的支持下出走創(chuàng)業(yè)的模式，這在硅谷的崛起中發(fā)揮了關(guān)鍵的作用。

香港大學(xué)化學(xué)系資深教授、科技創(chuàng)業(yè)平臺(tái)Hong Kong X聯(lián)合創(chuàng)始人陳冠華9月20日向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者介紹，其團(tuán)隊(duì)去年投資了一個(gè)專注FPGA的硅谷初創(chuàng)公司，公司兩位創(chuàng)始人正是分別源自英特爾和賽靈思，這兩家企業(yè)是FPGA領(lǐng)域的領(lǐng)頭企業(yè)。

“他們發(fā)展出了一套更快速、高效的新FPGA方案，但當(dāng)時(shí)卻很困難，資金已幾乎耗盡。”陳冠華表示，其專家團(tuán)隊(duì)意識(shí)到該項(xiàng)目的價(jià)值，在該初創(chuàng)公司尚未有營(yíng)收的情況下進(jìn)行了投資。如今公司已與三星在7nm芯片發(fā)展上展開了合作，并且引發(fā)了英特爾的收購(gòu)興趣。

Strategy Analytics手機(jī)元件技術(shù)研究服務(wù)副總監(jiān)Sravan Kundojjala對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者指出，如今半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)已步入成熟期，業(yè)內(nèi)公司正積極投入并購(gòu)整合，以穩(wěn)定定價(jià)環(huán)境，增加和客戶群體談判的籌碼；產(chǎn)業(yè)內(nèi)的初創(chuàng)公司則往往持小眾的新興技術(shù)，扮演著為大公司提供補(bǔ)充的角色。“相較于互聯(lián)網(wǎng)和軟件產(chǎn)業(yè)，半導(dǎo)體行業(yè)涌現(xiàn)出的初創(chuàng)企業(yè)并不多?！?/p>

“像英特爾、三星、高通、谷歌和聯(lián)發(fā)科，都有自己的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)投資部門?！?Kundojjala表示，“他們?nèi)プR(shí)別并投資下一代科技，已有許多的半導(dǎo)體公司被這些大型公司所收購(gòu)?！?/p>

不過，目前任職于上海超越摩爾基金的資深集成電路產(chǎn)業(yè)專家馮錦鋒認(rèn)為，中小企業(yè)永遠(yuǎn)是最有創(chuàng)新活力的企業(yè)，這一結(jié)論普遍適用，半導(dǎo)體行業(yè)也不例外?！八裕诮裉靹?dòng)輒數(shù)十億、成百上千億規(guī)模的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)投資基金背景下，‘風(fēng)險(xiǎn)投資’的模式對(duì)中國(guó)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)發(fā)展依然至關(guān)重要。”他對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，“當(dāng)然，這個(gè)模式在中國(guó)也有一些變化?！?/p>

馮錦鋒指出，一方面，國(guó)內(nèi)園區(qū)招商引資力度都不小，半導(dǎo)體初創(chuàng)企業(yè)多能享受免租金、落戶補(bǔ)貼等優(yōu)惠政策；另一方面，園區(qū)也基本都有自己的投資平臺(tái)，有意愿投資落戶的半導(dǎo)體企業(yè)。在他看來，這些都是硅谷崛起時(shí)所不具備的特征，對(duì)傳統(tǒng)意義上的風(fēng)險(xiǎn)投資形成了挑戰(zhàn)。

“國(guó)內(nèi)優(yōu)秀的半導(dǎo)體風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，多是具備專業(yè)人士、精通法律、精通上市財(cái)務(wù)中的一項(xiàng)甚至數(shù)項(xiàng)。”他表示，在當(dāng)前中國(guó)大力發(fā)展集成電路產(chǎn)業(yè)的背景下，風(fēng)險(xiǎn)投資仍是不可替代的模式。

“風(fēng)口”上的產(chǎn)業(yè)投資是否資金過剩？

北京海林投資股份有限公司執(zhí)行合伙人尹佳音對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，相對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)投資大、回報(bào)周期長(zhǎng)，同時(shí)國(guó)外巨頭在該領(lǐng)域已筑起了較高的壁壘，后來者能否取得成功存在諸多不確定因素。“每個(gè)投資人都希望能夠在相對(duì)短的時(shí)間內(nèi)獲得理想的回報(bào)，在這樣的背景下，多數(shù)基金比較青睞短平快的項(xiàng)目也就可以理解。”

在國(guó)家將半導(dǎo)體列入戰(zhàn)略支柱性產(chǎn)業(yè)之后，隨著一系列扶持政策的出臺(tái)，以及中央與地方的官方產(chǎn)業(yè)基金的成立，國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的發(fā)展速度加快，企業(yè)成功的可能性也顯著提高。“所有具遠(yuǎn)見的資本都不會(huì)輕易放過這樣的機(jī)會(huì)。”尹佳音表示。

2014年被許多業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為是中國(guó)集成電路產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展的“元年”。集成電路在該年首次在政府工作報(bào)告中被列為新興產(chǎn)業(yè)；同年，《國(guó)家集成電路產(chǎn)業(yè)發(fā)展推進(jìn)綱要》發(fā)布， “大基金”完成設(shè)立。該基金采取公司制形式，按照風(fēng)險(xiǎn)投資的方式進(jìn)行運(yùn)作。

2016年前后，各地方集成電路產(chǎn)業(yè)基金紛紛開始設(shè)立。例如，上海市集成電路產(chǎn)業(yè)基金成立于2016年，目標(biāo)規(guī)模500億元人民幣；廣東則是在當(dāng)年6月宣布設(shè)立集成電路產(chǎn)業(yè)投資基金。

不過，多位半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的投資人對(duì)記者表示，如今處于“風(fēng)口”上的半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)投資已出現(xiàn)“資金過?！钡那闆r。

湖杉資本創(chuàng)始合伙人、CEO蘇仁宏對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者指出，目前這波熱潮中市場(chǎng)上很多入場(chǎng)者并非專業(yè)投資半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的基金，這確實(shí)推高了項(xiàng)目的價(jià)格。如今半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的投資機(jī)會(huì)依然很多，但是部分掩藏于泡沫下，提升了投資難度。

“最關(guān)鍵的是，行業(yè)一旦不健康發(fā)展就會(huì)賺不到錢，公司就不能盈利?！碧K仁宏表示，“半導(dǎo)體不是互聯(lián)網(wǎng)，公司一定要盈利才能支撐其發(fā)展，資本回報(bào)短期是不會(huì)有的?！贝送?，半導(dǎo)體市場(chǎng)容量亦是有限，理想的情況應(yīng)當(dāng)是一個(gè)品類或細(xì)分市場(chǎng)是有序的，僅有少數(shù)幾家專注、深耕的企業(yè)?！安粦?yīng)該是一窩蜂大家都來做，最后誰都不賺錢，行業(yè)就要?dú)У袅?。?/p>

在集微半導(dǎo)體峰會(huì)上被問及制約產(chǎn)業(yè)發(fā)展的挑戰(zhàn)時(shí)，瑞芯微董事長(zhǎng)勵(lì)民也曾直言稱，很怕產(chǎn)業(yè)像“集體打雞血”一樣“過熱”。匯頂科技董事長(zhǎng)張帆在同一場(chǎng)合表示，目前中國(guó)半導(dǎo)體投資的熱度已導(dǎo)致幾乎所有項(xiàng)目?jī)r(jià)格都非常高?！霸陂_始（階段）拿到這么多融資或者價(jià)格太高，可能對(duì)公司未來的發(fā)展并不是一件好事。”

不過馮錦鋒認(rèn)為，目前產(chǎn)業(yè)資金過?；蛑皇且粋€(gè)假象?！捌鋵?shí)錢還是挺緊的，特別是民間資本?！彼硎?，“國(guó)家最近對(duì)銀行、保險(xiǎn)資金投資產(chǎn)業(yè)基金進(jìn)行了嚴(yán)格的限制，在今后一定時(shí)期內(nèi)，募資困難可能是一個(gè)普遍現(xiàn)象?！?/p>

集邦咨詢拓墣產(chǎn)業(yè)研究院研究經(jīng)理林建宏則對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，三星、英特爾、臺(tái)積電在過去三年公司年資本支出都是接近100億美元，若按中國(guó)存儲(chǔ)芯片或是晶圓代工落后領(lǐng)先廠商5年計(jì)算，在上述兩個(gè)領(lǐng)域扶持一家領(lǐng)先廠商的總資金需求可達(dá)2000億美元?！岸遥a(chǎn)業(yè)的發(fā)展也不僅止于兩家公司?！?/p>

Kundojjala也表示，隨著半導(dǎo)體制成工藝的推進(jìn)，芯片設(shè)計(jì)正變得更加復(fù)雜和困難，需要巨量的投資應(yīng)對(duì)。舉例來說，高通公司在2013年到2017年之間在研發(fā)上花費(fèi)了270億美元，而該公司2008年到2012年的研發(fā)支出為150億美元。英偉達(dá)則是在2012年到2018年之間，研發(fā)支出增加了2.5倍。

“平均來看，一個(gè)半導(dǎo)體公司在研發(fā)上的投入需要占營(yíng)收的20%?！盞undojjala 表示，“相較其他行業(yè)，半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)對(duì)資金的需求處于非常高的水平。”

專注在產(chǎn)業(yè)鏈投資

對(duì)目前半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目?jī)r(jià)格可能過高的擔(dān)憂，蘇仁宏表示，半導(dǎo)體行業(yè)區(qū)別于其他行業(yè)，除了資本驅(qū)動(dòng)，技術(shù)的積累和產(chǎn)品的周期也是不可逾越的?！叭绻蠹冶е^于浮躁的心態(tài)，反而可能對(duì)產(chǎn)業(yè)是傷害?！?/p>

蘇仁宏認(rèn)為，要避免這種情況，就需要真正有長(zhǎng)期意愿、有能力，并且確實(shí)適合發(fā)展半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的地方政府，和專業(yè)的半導(dǎo)體投資基金合作?！皢慰吭义X一定會(huì)一地雞毛，政府和投資者的代價(jià)都會(huì)很高?！彼f，“現(xiàn)在有些公司得到支持之后，錢不是從市場(chǎng)上去賺，而是靠補(bǔ)貼、靠投資賺錢，這就意味著它的定價(jià)不是按照市場(chǎng)規(guī)律來的，對(duì)產(chǎn)業(yè)是一種傷害?！?/p>

在他看來，一些本該被市場(chǎng)淘汰的公司，從不夠?qū)I(yè)、理性的投資人以及意欲發(fā)展半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的地方政府處得到了支持，還造成了同類公司過多的現(xiàn)象。

“該市場(chǎng)化解決的要用市場(chǎng)化的手段來解決?！碧K仁宏表示，“中國(guó)發(fā)展半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)，很多高精尖的項(xiàng)目領(lǐng)域需要政府的支持，包括設(shè)備、材料，和設(shè)計(jì)領(lǐng)域的一些尖端項(xiàng)目，這些是政府應(yīng)當(dāng)主要支持的非市場(chǎng)要素部分?！?/p>

“市場(chǎng)要素部分也并非不需要政府支持，而是需要在支持中結(jié)合市場(chǎng)化經(jīng)驗(yàn)?！彼a(bǔ)充說，“我們不應(yīng)該把投資用于一些不產(chǎn)生任何經(jīng)濟(jì)效益，還會(huì)損害整個(gè)行業(yè)的公司。”

陳冠華也指出，近年來中國(guó)風(fēng)投業(yè)雖“風(fēng)風(fēng)火火”，但絕大多數(shù)關(guān)注的是商業(yè)模式。“商業(yè)模式回報(bào)就快，一旦模式定了資金投進(jìn)去，幾年功夫出一個(gè)獨(dú)角獸，但其實(shí)是資金堆出來的?！彼硎荆霸谡嬲母呖萍夹袠I(yè)，這是不現(xiàn)實(shí)的?！?/p>

在他看來，華登國(guó)際是如今投資高科技行業(yè)較好的案例?！叭A登投資了很多半導(dǎo)體企業(yè)，其中超過50%后來上市了。當(dāng)然回報(bào)周期會(huì)很長(zhǎng)，有時(shí)可能要10年。”

蘇仁宏曾就職于華登國(guó)際，后離職成立湖杉資本?！霸撔袠I(yè)投資在過去10年情況都是如此，取得成功的都是專注在這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的基金?！彼硎荆雽?dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈非常復(fù)雜，涉及到的產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)眾多，人才、上下游供應(yīng)也存在很多變化，除非專注于該產(chǎn)業(yè)鏈并有相當(dāng)?shù)牧私?，否則很難做好投資。

“需要投資人深耕于這個(gè)領(lǐng)域，對(duì)行業(yè)有著深刻的理解。不管外部環(huán)境如何，我們會(huì)遵循行業(yè)的發(fā)展規(guī)律，按照我們自身的策略來投資半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)。”蘇仁宏說。

三路資本優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)形成合力

馮錦鋒認(rèn)為，在中國(guó)大力發(fā)展集成電路產(chǎn)業(yè)的背景下，政府主導(dǎo)的基金、科技公司的投資基金和民間資本也一直在嘗試合作。舉例來說，一個(gè)典型的海外半導(dǎo)體并購(gòu)案，通常是由民間資本發(fā)現(xiàn)和對(duì)接并購(gòu)標(biāo)的對(duì)象，再撬動(dòng)政府基金的資金盤子，收購(gòu)?fù)戤吅髶駮r(shí)裝到大型科技公司。

“三方誰也取代不了其他方，各自的優(yōu)勢(shì)和短板都很明顯?！瘪T錦鋒表示，“民間資本最有活力，政府基金最有財(cái)力，科技公司投資部門最有底氣?！?/p>

在馮錦鋒看來，大型科技公司的對(duì)外投資往往看重的是上下游整合，為自己創(chuàng)造進(jìn)入上游的機(jī)會(huì)；有的則是主業(yè)戰(zhàn)略拓展。

林建宏也表示，科技公司的投資基金雖也多以投資初創(chuàng)為主，但有別于風(fēng)險(xiǎn)投資的是，其首要目標(biāo)往往設(shè)定在與母公司業(yè)務(wù)相關(guān)的上下游公司。因此，部分國(guó)家會(huì)限制科技公司在所投資公司的持股比例。“此外，當(dāng)被投資公司成長(zhǎng)到一定規(guī)模后，風(fēng)險(xiǎn)投資傾向于賣出持有股份，但科技公司則可能會(huì)買下，例如賽靈思收購(gòu)深鑒科技。”

政府的產(chǎn)業(yè)投資基金，看重的則是投資標(biāo)的對(duì)本區(qū)域的產(chǎn)業(yè)提升，包括產(chǎn)業(yè)規(guī)模、上下游企業(yè)跟進(jìn)落戶和稅收多個(gè)方面?！罢漠a(chǎn)業(yè)投資基金看重的還是國(guó)家、區(qū)域或者城市的長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展空間?！瘪T錦鋒表示，“這也是政府主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)投資基金與市場(chǎng)化投資基金的主要區(qū)別。”

林建宏認(rèn)為，正是由于對(duì)上下游產(chǎn)業(yè)發(fā)展的關(guān)注，政府資金投資對(duì)象多為既有的國(guó)內(nèi)某一領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)廠商，并且投資年限往往比風(fēng)投要長(zhǎng)。

民間資本則是純以投資收益為導(dǎo)向。馮錦鋒認(rèn)為，民間資本或許缺乏政府產(chǎn)業(yè)投資基金更偏重社會(huì)效益的出手“大氣”，也沒有大科技公司投資部門自帶的上下游資源稟賦，但具備兩者普遍缺少的一個(gè)核心能力，即專業(yè)素養(yǎng)。

“特別是市場(chǎng)化的民間集成電路基金，其核心團(tuán)隊(duì)的數(shù)十年豐富行業(yè)經(jīng)驗(yàn)，對(duì)半導(dǎo)體創(chuàng)業(yè)企業(yè)少走彎路、快速趕超具有極大的價(jià)值?！瘪T錦鋒說。

林建宏也表示，三類投資公司本身的定位與設(shè)定不同，有互相搭配的關(guān)系。