2017年，特斯拉創紀錄地虧損22億美元，Model S／Model X銷量下滑，Model 3產能上不去，大規模召回以及馬斯克乖張的言行，令股價大幅跳水，52周最低價比最高價低63％。

與此同時，特斯拉債券交易價格暴跌，收益率達8．6％，而一年前發行時僅為5．3％。股價和債券收益率的表現都折射出特斯拉面臨的危機。

被稱為“中國特斯拉”的蔚來，曾經希望200億美元甚至370億美元估值，最終卻以64億美元估值發行了新股。僅僅三個交易日，蔚來就經歷了首日盤中破發、次日大漲75．76％、第三日暴跌14．66％。

發行規模小且籌碼高度集中，市面上可以流通的股票很少，股價很容易上躥下跳。

回到電動車，如果特斯拉度過危機的概率為70％，蔚來們的存活概率則小于10％。

2018年渡劫

從2005年1月手工打造出第一輛原型車開始，特斯拉已磕磕絆絆地走過了12個年頭。

2017年，特斯拉營收118億美元，較2014年增長267．7％，年均復合增長率為54．3％。截至2018年6月末，特斯拉汽車業務累計取得334．6億美元銷售收入。

制造成本分為變動成本（Variable Cost）和固定成本（Fixed Cost），前者與產量成正比、后者在一定范圍內保持不變。

零部件、人工 、能耗是生產汽車的變動成本，而廠房租賃、設備折舊，開模具、調試生產線、培訓員工等費用，與產量“脫鉤”。

特斯拉毛利潤率長期保持在20％以上，看來生產設備、設施利用率比較高，充分攤低了固定成本。

2017年，Model S和Model X交付超過10萬輛，毛利潤達22億美元，但毛利潤率降到18．9％，顯然受到Model 3的影響。

2017年7月才開始交付，特斯拉僅確認1764輛Model 3的銷售收入，但廠房、設備、模具、調試等項固定成本一分也不能少。新車型不僅沒有毛利潤，還拉低了總體毛率。

2017年，毛利潤率進一步降至14．5％，值得警惕。按照計劃，盡管Model 3價格親民毛利潤率仍能達到20％，但良品率低、召回（規模達12萬輛，幾乎“全軍覆沒”）可能讓這一切泡湯。

受18650型電池供給限制，2018年Model S和Model X的交付量仍將維持10萬上下。

Model 3采用新型2170電池，由 Gigafactory 超級電池工廠生產。2170電池能量密度達300Wh／kg，Model 3整車重量趨近于燃油車（50版整備質量1650kg）。

2018年6月，單周產量突破5000輛，7月各周產量保持在這一水平。特斯拉希望8月底能達到單周6000輛。

樂觀估計，2018年全年銷量將突破20萬輛，其中Model 3占一半。

2018年保質保量交付10萬輛Model 3，2019年交付其余40萬輛訂單中的大部分，特斯拉將渡過此劫，2020年有望實現盈利。

2018年上半年，蔚來銷售收入、銷售成本分別為4440萬元和1．86億，根據ES8車價推算大約交付了100輛，每輛成本181萬。

假設每輛ES8的變動成本占售價的80％，可粗略推算出“蔚來—江淮”項目每年的固定成本為18億。盈虧平衡銷量為2萬輛／年，達產后（每年5萬輛）毛利潤率約12％。

但根據特斯拉的經驗，毛利潤率20％仍然無法擺脫虧損。所以，蔚來的盈利沒有時間表！

資金緊張的根源

毛利潤不高，研發、市場及行政費用不低，特斯拉虧錢世人皆知，最近六個季度經營虧損率在8．6％～18．2％之間，均值18．0％（每獲得10億美元營收，經營虧損1．8億美元）。

憑良心說，這樣的虧損率遠非觸目驚心，某些中概公司經營虧損率動輒超過100％。比如趣頭條，2018年H1市場費用是廣告收入的125％。拼多多2017年經營虧損率亦達34％。

2016年Q3 Model X開始交付，2017年是特斯拉高歌猛進的一年，但凈虧損達到創紀錄的22億美元，虧損率19％。

2018年H1虧損15億美元，虧損率21％，看來2018年凈虧損額又要創紀錄。

僅僅是虧損還不至于讓特斯拉資金如此捉襟見肘。2017特斯拉經營活動現金凈流出6065萬美元，僅為營收的0．52％。22億美元凈虧損看起來嚇人，其實經營活動現金流控制得相當好。

2018年H1，特斯拉經營活動現金凈流出突增到5．28億美元，占營收的7．13％，與毛利潤率下降一樣，這是令投資人擔心的跡象，需要盡快扭轉。

真正讓特斯拉不堪重負的是固定資產投資。

盡管起步時期占用Space X的場地，后來又“白撿”了一座汽車生產基地，但形成年產20萬輛電動車的產能仍然耗資巨大，而且特斯拉還要沿美國高速公路網建設充電站，還要自建動力電池工廠。

2017財年，特斯拉投資活動資金凈流出44．2億美元，幸虧融資活動資金凈流入達44．1億美元。

2018年H1，經營活動凈流出擴大到5．3億美元，投資凈流出14．1億美元，而融資凈流入僅7．7億美元。

截至2018年6月30日，特斯拉賬面現金較2017年12月31日減少11．3億美元，降幅達34％。如果無法扭轉這種趨勢，特斯拉賬面現金將在2019年6月左右枯竭。

從2007年到2018年H1，特斯拉在11個半財年累計虧損68億美元，累計研發投入50億美元。房廠設備賬面值約110億美元，年產20萬輛整車、自產半數動力電池的產能已具規模。

十年時間加68億美元換來這一切，非常值。

走鋼絲的人

激進的馬斯克無疑會將杠桿用足，四個茶壺三個蓋，天性使然，特斯拉負債水平始終高企。截至2018年6月30日，特斯拉總負債達226．4億美元，總資產負債率81％。

流動資產減流動負債的余額稱為“運營資本”（Net Working Capital），是企業在經營中可運用、周轉的流動資金凈額。運營資本為負意味著一年需要償付的資金多于可運用的資金，企業將面臨償債危機。

從2017年Q4開始，特斯拉運營資本呈現負值，流動資金缺口高達20多億美

許多人不看好特斯拉，但看好的人也不少。2017年8月，特斯拉計劃發行15億美元債券，期限8年，利率5．25％。由于投資者認購踴躍，認購金額達80億美元，特斯拉將募集金額提高到18億美元。

有人預言特斯拉8個月內會破產，有人敢把巨額資金借給馬斯克用8年，而且年息僅5．25％。

最近特斯拉債券收益率漲到8％以上，說明投資人不那么淡定了。

股價大幅波動，債券收益率暴漲，對后續融資的不利影響顯而易見。眼看賬面現金十億十億地減少，除了融資沒有別的辦法。

最近十幾年，馬斯克都是走著鋼絲過來的，相信此次仍然會有驚無險，希望Model 3產量早日達到傳說中的4萬輛／月。

喪鐘為誰而鳴？

交付延遲、產量上不去、良品率低、召回率高，種種問題的根源是特斯拉沒有燃油車生產經驗。

當今活著的燃油車生產企業，年產量動輒幾百萬輛，不足100萬不好意思跟人打招呼。傳統車企生產電動車，如果不是有動力電池這個瓶頸，每年交付100萬輛都不成問題。

前些年電動車被消費者接受程度低，用車環境（特別是充電）遠未成熟，電動車那點銷量根本入不了汽車巨頭的法眼，這給了特斯拉千載難逢的機會。

全球電動車銷量逐年增長，特別是禁售燃油車在許多國家被列入議事日程，汽車巨頭們對電動車的重視程度與日俱增。

有人認為特斯拉應當聚焦于Model X，Model 3這種 “走量”的車型不適合現階段的特斯拉。

但Model X起價8萬美元起價，在中國的裸車零售價96萬～157萬人民幣。在這個價位區間奔馳、寶馬、奧迪等豪華品牌拿出性能不次于Model X的產品不在話下。

馬斯克預見到燃油車巨頭即將大兵壓境，推出面向大眾的Model 3，把主戰場從售價8萬美元以上的高端市場轉移到售價不到4萬美元的中低端市場。

經過十幾年的拼博，特斯拉樹立了良好的品牌形象，擁有眾多誠實擁躉。但在高端乘用車市場，特斯拉的品質、品牌仍然難與奔馳、寶馬抗衡，而在中低端市場則沒有敵手。

沒有燃油車生產經驗的特斯拉能走到今天有三個要素：

第一是美國的人才優勢，這一點在Space X項目體現得更為充分；

第二是發達的汽車工業基礎及相對優越的用車環境。特斯拉“撿”的生產基地原為通用和豐田的合資項目，建筑面積約50萬平米，2009年廢棄前生產過數百萬輛汽車，對價4200萬美元幾乎等于白送；

第三是馬斯克的天才。

盡管如此特斯拉仍然九死一生，沒有這些優勢單憑燒錢絕難成功。